Inquiétudes structurelles de la micro-stratégie d'Ethereum : mécanisme d'évaluation et analyse de l'évolution des risques basé sur le modèle de volant mNAV.
La société cotée américaine BitMine Immersion Technologies (BMNR) tente de reproduire le modèle de MicroStrategy — en utilisant le financement par actions pour accumuler rapidement de l'Ethereum, transformant son bilan en "trésorerie ETH". Après l'annonce de la transformation, l'action a d'abord grimpé, puis a fortement chuté et est entrée dans une période de consolidation. Par la suite, grâce aux progrès de la détention et du financement, elle a de nouveau attaqué, mais a montré des signes de retour. Pendant ce temps, en raison de l'exécution continue de l'émission d'ATM, le capital circulant s'est constamment élargi, et la capitalisation boursière a présenté une expansion dynamique en fonction du rythme d'émission. Cet article se concentre sur la structure de BMNR elle-même : ce "mouvement de conversion d'actions en cryptomonnaie" peut-il fonctionner à long terme ? Lorsque la prime mNAV (EV/ETH, où EV = capitalisation boursière + dettes à intérêt - espèces) se resserre et que le soutien du marché secondaire s'affaiblit, cela pourrait-il passer de "l'augmentation par action" à "la dilution nette" ? Cet article examine ses risques clés selon les informations publiées et un système de classement en chaîne.
Données clés : Réserves ETH, capital et niveaux de prime
Tout d'abord, examinons les données fondamentales de BMNR. À la mi-août 2025, BMNR détenait environ 1,297 millions d'ETH, d'une valeur d'environ 5,77 milliards de dollars au prix du marché à l'époque. Cette taille fait de BMNR la troisième plus grande société de réserve d'actifs cryptographiques au monde, juste derrière MicroStrategy et MARA. Le capital en circulation est d'environ 173,5 millions d'actions. En ce qui concerne le prix des actions, en août, il est passé d'un point bas de 30,30 dollars à un point haut de 71,74 dollars (avec une augmentation d'environ 136,8 % sur la période), puis est retombé à 57,81 dollars à la clôture de vendredi (en hausse de 90,8 % par rapport au point bas de la période, mais en baisse d'environ 19,4 % par rapport au point haut de la période), ce qui correspond à une capitalisation boursière d'environ 10,03 milliards de dollars. En utilisant la formule mNAV = (capitalisation boursière + dettes - liquidités) / valeur de marché des ETH et en calculant sur la base de la clôture de vendredi (capitalisation boursière de 10,03 milliards de dollars, dettes d'environ 1,88 million de dollars, liquidités d'environ 1,47 million de dollars et valeur de marché des ETH d'environ 5,77 milliards de dollars), le mNAV est d'environ 1,74.
Le renforcement début août a été principalement alimenté par une série de catalyseurs : le 23 juillet, l'introduction des options sur actions a amélioré l'accessibilité des outils de trading et de couverture, le 29 juillet, le conseil d'administration a approuvé un programme de rachat pouvant atteindre 1 milliard de dollars, le 4 août, il a été révélé que les positions dépassaient 833 000 ETH, et le 11 août, il a été révélé que le nombre dépassait 1,15 million d'ETH, ce qui a entraîné une révision à la hausse des attentes du marché concernant le rythme de "l'échange d'actions contre des pièces". La baisse qui a suivi a été principalement entraînée par un retour à la moyenne de la valorisation vers le NAV en raison d'une expansion excessive temporaire de la prime (mesurée en mNAV), s'accélérant sous la résonance de l'augmentation des attentes d'offre ATM et du ralentissement de l'absorption sur le marché secondaire, tout en étant également aggravée par un repli de l'ETH.
Mécanisme structurel : effet de levier des options et roue à prémium mNAV
La société a révélé à la mi-juillet que ses environ 60 000 ETH détenus provenaient d'options en état d'in-the-money, et étaient adossés à environ 200 millions de dollars de liquidités non grevées sur une base de 1:1 ; mais par la suite, la communication officielle a été ajustée pour donner des données sur le total des ETH détenus en "tokens" (par exemple, le 4 août, il y avait 833 137 ETH, et le 11 août, 1 150 263 ETH), sans mentionner séparément la rubrique "incluant les options", et aucun communiqué indépendant sur l'exercice des options n'a été publié. Compte tenu des informations actuelles, il n'y a pas de document officiel clair annonçant l'exercice terminé. Cependant, en combinant le changement de communication, la capacité de liquidité correspondante, et le rythme des positions, il est très probable que ces 60 000 ETH aient été convertis en actifs spot par un exercice ou un équivalent en espèces après le 17 juillet, et il faudra finalement attendre le prochain rapport trimestriel ou les notes dérivées dans un formulaire 8-K pour confirmation.
Le cœur de BMNR réside dans son mécanisme de volant d'inertie réflexif, alimenté par le mNAV (multiplicateur de valeur nette d'actif du marché) : lorsque le prix de l'action P est supérieur à la valeur nette d'actif par action NAV (c'est-à-dire mNAV > 1), l'entreprise peut lever des fonds par le biais du mécanisme ATM dans une zone de prime et utiliser les fonds obtenus pour acheter de l'ETH, augmentant ainsi la détention d'ETH par action, ce qui entraîne un enrichissement comptable (accretion). Théoriquement, tant que P > NAV est maintenu, chaque levée de fonds augmentera la valeur des actifs par action. Cependant, la nature de ce modèle est une redistribution structurelle des droits : même en cas de prime, si le marché remet en question la logique de "l'enrichissement continu par le changement de monnaie", l'émission d'actions pourrait être revalorisée comme un phénomène de dilution, ce qui pourrait comprimer le niveau d'évaluation global.
Lors de la phase de fonctionnement positif du volant d'inertie, son chemin est le suivant : mNAV en hausse → Financement par ATM → Augmentation de ETH (augmentation par action d'ETH) → Renforcement du récit du marché et augmentation de la valorisation → Financement à nouveau, formant un cycle de rétroaction positive. En revanche, l'échec de ce mécanisme peut être déclenché par les facteurs suivants : mNAV convergeant vers 1 ou inférieur à 1, baisse du prix de l'ETH, faiblesse de la prise en charge du marché secondaire, ou augmentation des attentes concernant l'émission d'ATM, etc. Une fois que les attentes du marché changent, le mécanisme du volant d'inertie passera de "renforcement" à "dilution", formant une rétroaction négative. Dans ce cas, l'entreprise doit souvent utiliser des moyens tels que le rachat pour couvrir l'impact de la dilution afin de maintenir la stabilité des indicateurs par action, mais sa capacité d'exécution sera limitée par les réserves de liquidités non restreintes et la vitesse de réception des financements.
Ainsi, la durabilité de ce modèle dépend de trois facteurs clés : d'abord, le degré de confiance du marché dans la logique de trésorerie ETH et la base de tarification des primes d'actifs ; ensuite, le soutien continu du prix de l'ETH lui-même ; enfin, l'efficacité de la collaboration au niveau d'exécution interne de l'entreprise, couvrant des aspects clés tels que la signature des contrats ATM et le rythme des dépôts de fonds, la capacité d'achat OTC d'ETH en gros, ainsi que le mécanisme de réinvestissement des revenus de staking.
Mécanisme de déclenchement d'un effondrement potentiel : quatre grands signaux d'alerte de risque
Bien que BMNR soit en plein essor, la vulnérabilité endogène de son modèle détermine qu'un effondrement en cascade pourrait se produire dans des conditions extrêmes. Les quatre principaux chemins de risque suivants méritent l'attention particulière des investisseurs :
(1) Le prix de l'ETH a subi une forte correction.
La valorisation des entreprises telles que BMNR et d'autres sociétés de type "trésorerie ETH" est fortement ancrée dans la valeur des ETH détenus en spot. Une baisse de l'ETH entraînera une réduction simultanée de la valeur nette par action (NAV) et du multiple de prime de capitalisation boursière (mNAV). Si, après une émission dans la plage de prime, l'ETH connaît un repli, cela pourrait déclencher une "double peine sur la base de valorisation et le récit du marché", amplifiant la baisse et aggravant la sortie de liquidités, entraînant une réduction rapide de la capitalisation boursière.
(II) Convergence de la prime mNAV et rupture de la chaîne de financement
Le mécanisme de flywheel sur lequel repose actuellement BMNR est basé sur une prime élevée de mNAV. Une fois que cette prime converge ou même tombe en dessous de 1, l'espace d'augmentation sera bloqué, plongeant dans une situation de dilution difficile à maintenir. Si des mesures telles que le rachat et le réinvestissement des revenus de staking ne sont pas mises en œuvre à temps pour stabiliser les indicateurs, cela sera interprété par le marché comme un arrêt de la logique de croissance, provoquant une inversion du sentiment sur le marché secondaire et accélérant le retrait des prix.
(3) Resserrement de la liquidité et incertitude réglementaire
En tant qu'actions de petite et moyenne capitalisation, la capacité d'absorption du marché primaire de BMNR est limitée, et l'efficacité du financement dépend fortement de l'humeur du marché et des conditions de liquidité macroéconomique. De plus, le comportement d'allocation d'actifs de type trésorerie ETH se situe encore dans une zone d'incertitude réglementaire. Si cela est défini à l'avenir comme "type ETF", "positions dérivées structurées" ou "opérations financières non commerciales", cela pourrait entraîner une élévation des obligations de divulgation d'informations, des restrictions sur les transactions ou l'application d'un cadre réglementaire plus strict, impactant ainsi sa base d'évaluation et ses canaux de financement.
(iv) Risque de surendettement de confiance dans la structure des sociétés écrans
BMNR et la plupart des actions de trésorerie ETH sont des sociétés coquilles de petite et moyenne capitalisation dont les activités sont à l'arrêt ou proches de la radiation. Avant la transformation stratégique, elles manquent d'une base durable de revenus et de bénéfices, et leur évaluation dépend fortement de la dynamique impulsée par le récit et le financement par émission d'actions. Cette structure est hautement comparable au modèle ICO : un récit fort emballé, échangeant des actions/jetons contre des ETH, construisant une évaluation élevée à court terme, mais lors d'un recul de l'ETH ou d'un blocage de financement, elles tomberont dans une crise de confiance en raison du manque de soutien opérationnel et d'ancrage de l'évaluation.
Une fois que la confiance s'effondre, que les préférences du marché s'inversent ou que la réglementation se resserre, les entreprises qui manquent de flux de trésorerie réels et de modèles de profit durables sous une structure de coquille seront confrontées à un risque extrême d'épuisement instantané de la liquidité et d'effondrement non linéaire de la valorisation.
Conclusion : La frontière des volants d'inertie réciproques sera finalement déterminée par la confiance.
Le parcours de BMNR représente un nouveau récit commercial qui fusionne la structure du capital avec les actifs cryptographiques. Grâce au mécanisme de flywheel mNAV, il amplifie rapidement l'évaluation dans un environnement de marché haussier, réalisant un renforcement réciproque entre "capitaux - actifs numériques - capitalisation boursière" ; en même temps, il lie profondément la volatilité de l'ETH, le sentiment du marché et l'incertitude réglementaire au sein de la structure de l'entreprise.
Cette structure présente des caractéristiques de levier élevé et de croissance rapide pendant les cycles haussiers, mais elle peut également avoir le potentiel de défaillance accélérée pendant les cycles baissiers. La baisse de l'ETH, le retour des primes, le refroidissement du marché secondaire et l'échec des émissions supplémentaires, ces variables qui ne constituaient pas un risque mortel, peuvent s'accumuler et se renforcer en raison de mécanismes réflexifs, entraînant finalement un effondrement non linéaire. Plus important encore : en tant qu'entreprise de micro-stratégie issue d'une transformation de structure de coquille, sa valeur fondamentale ne provient pas de ses capacités opérationnelles ou de sa productivité sur la chaîne, mais est basée sur les attentes du marché concernant sa "capacité à augmenter continuellement l'ETH et à créer de la valeur par action". Si cette attente est difficile à prouver, voire rencontrée par des contre-exemples, la base de confiance pourrait s'effondrer instantanément, rendant le mécanisme de flywheel difficile à maintenir.
En regardant l'effondrement après le retrait des ICO, le marché ne manque pas de souvenirs de la rupture de la foi structurelle. La différence cette fois-ci est que le « coquillage » provient d'une société cotée en bourse américaine ; mais la similitude est que, en l'absence de flux de trésorerie endogènes et de soutien d'activités réelles, tout mécanisme de « change de capital contre confiance » finira inévitablement par échouer à l'épreuve du temps. La capacité de BMNR à perdurer à long terme ne dépend pas de la quantité d'ETH qu'il peut acheter, mais de sa capacité à prouver qu'il est un gestionnaire d'actifs « basé sur la monnaie » capable d'exécution, et non un simple vecteur de transmission reposant sur une narration d'évaluation.
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Inquiétudes structurelles de la micro-stratégie d'Ethereum : mécanisme d'évaluation et analyse de l'évolution des risques basé sur le modèle de volant mNAV.
Auteur | Cubone 吴说Blockchain
La société cotée américaine BitMine Immersion Technologies (BMNR) tente de reproduire le modèle de MicroStrategy — en utilisant le financement par actions pour accumuler rapidement de l'Ethereum, transformant son bilan en "trésorerie ETH". Après l'annonce de la transformation, l'action a d'abord grimpé, puis a fortement chuté et est entrée dans une période de consolidation. Par la suite, grâce aux progrès de la détention et du financement, elle a de nouveau attaqué, mais a montré des signes de retour. Pendant ce temps, en raison de l'exécution continue de l'émission d'ATM, le capital circulant s'est constamment élargi, et la capitalisation boursière a présenté une expansion dynamique en fonction du rythme d'émission. Cet article se concentre sur la structure de BMNR elle-même : ce "mouvement de conversion d'actions en cryptomonnaie" peut-il fonctionner à long terme ? Lorsque la prime mNAV (EV/ETH, où EV = capitalisation boursière + dettes à intérêt - espèces) se resserre et que le soutien du marché secondaire s'affaiblit, cela pourrait-il passer de "l'augmentation par action" à "la dilution nette" ? Cet article examine ses risques clés selon les informations publiées et un système de classement en chaîne.
Données clés : Réserves ETH, capital et niveaux de prime
Tout d'abord, examinons les données fondamentales de BMNR. À la mi-août 2025, BMNR détenait environ 1,297 millions d'ETH, d'une valeur d'environ 5,77 milliards de dollars au prix du marché à l'époque. Cette taille fait de BMNR la troisième plus grande société de réserve d'actifs cryptographiques au monde, juste derrière MicroStrategy et MARA. Le capital en circulation est d'environ 173,5 millions d'actions. En ce qui concerne le prix des actions, en août, il est passé d'un point bas de 30,30 dollars à un point haut de 71,74 dollars (avec une augmentation d'environ 136,8 % sur la période), puis est retombé à 57,81 dollars à la clôture de vendredi (en hausse de 90,8 % par rapport au point bas de la période, mais en baisse d'environ 19,4 % par rapport au point haut de la période), ce qui correspond à une capitalisation boursière d'environ 10,03 milliards de dollars. En utilisant la formule mNAV = (capitalisation boursière + dettes - liquidités) / valeur de marché des ETH et en calculant sur la base de la clôture de vendredi (capitalisation boursière de 10,03 milliards de dollars, dettes d'environ 1,88 million de dollars, liquidités d'environ 1,47 million de dollars et valeur de marché des ETH d'environ 5,77 milliards de dollars), le mNAV est d'environ 1,74.
Le renforcement début août a été principalement alimenté par une série de catalyseurs : le 23 juillet, l'introduction des options sur actions a amélioré l'accessibilité des outils de trading et de couverture, le 29 juillet, le conseil d'administration a approuvé un programme de rachat pouvant atteindre 1 milliard de dollars, le 4 août, il a été révélé que les positions dépassaient 833 000 ETH, et le 11 août, il a été révélé que le nombre dépassait 1,15 million d'ETH, ce qui a entraîné une révision à la hausse des attentes du marché concernant le rythme de "l'échange d'actions contre des pièces". La baisse qui a suivi a été principalement entraînée par un retour à la moyenne de la valorisation vers le NAV en raison d'une expansion excessive temporaire de la prime (mesurée en mNAV), s'accélérant sous la résonance de l'augmentation des attentes d'offre ATM et du ralentissement de l'absorption sur le marché secondaire, tout en étant également aggravée par un repli de l'ETH.
Mécanisme structurel : effet de levier des options et roue à prémium mNAV
La société a révélé à la mi-juillet que ses environ 60 000 ETH détenus provenaient d'options en état d'in-the-money, et étaient adossés à environ 200 millions de dollars de liquidités non grevées sur une base de 1:1 ; mais par la suite, la communication officielle a été ajustée pour donner des données sur le total des ETH détenus en "tokens" (par exemple, le 4 août, il y avait 833 137 ETH, et le 11 août, 1 150 263 ETH), sans mentionner séparément la rubrique "incluant les options", et aucun communiqué indépendant sur l'exercice des options n'a été publié. Compte tenu des informations actuelles, il n'y a pas de document officiel clair annonçant l'exercice terminé. Cependant, en combinant le changement de communication, la capacité de liquidité correspondante, et le rythme des positions, il est très probable que ces 60 000 ETH aient été convertis en actifs spot par un exercice ou un équivalent en espèces après le 17 juillet, et il faudra finalement attendre le prochain rapport trimestriel ou les notes dérivées dans un formulaire 8-K pour confirmation.
Le cœur de BMNR réside dans son mécanisme de volant d'inertie réflexif, alimenté par le mNAV (multiplicateur de valeur nette d'actif du marché) : lorsque le prix de l'action P est supérieur à la valeur nette d'actif par action NAV (c'est-à-dire mNAV > 1), l'entreprise peut lever des fonds par le biais du mécanisme ATM dans une zone de prime et utiliser les fonds obtenus pour acheter de l'ETH, augmentant ainsi la détention d'ETH par action, ce qui entraîne un enrichissement comptable (accretion). Théoriquement, tant que P > NAV est maintenu, chaque levée de fonds augmentera la valeur des actifs par action. Cependant, la nature de ce modèle est une redistribution structurelle des droits : même en cas de prime, si le marché remet en question la logique de "l'enrichissement continu par le changement de monnaie", l'émission d'actions pourrait être revalorisée comme un phénomène de dilution, ce qui pourrait comprimer le niveau d'évaluation global.
Lors de la phase de fonctionnement positif du volant d'inertie, son chemin est le suivant : mNAV en hausse → Financement par ATM → Augmentation de ETH (augmentation par action d'ETH) → Renforcement du récit du marché et augmentation de la valorisation → Financement à nouveau, formant un cycle de rétroaction positive. En revanche, l'échec de ce mécanisme peut être déclenché par les facteurs suivants : mNAV convergeant vers 1 ou inférieur à 1, baisse du prix de l'ETH, faiblesse de la prise en charge du marché secondaire, ou augmentation des attentes concernant l'émission d'ATM, etc. Une fois que les attentes du marché changent, le mécanisme du volant d'inertie passera de "renforcement" à "dilution", formant une rétroaction négative. Dans ce cas, l'entreprise doit souvent utiliser des moyens tels que le rachat pour couvrir l'impact de la dilution afin de maintenir la stabilité des indicateurs par action, mais sa capacité d'exécution sera limitée par les réserves de liquidités non restreintes et la vitesse de réception des financements.
Ainsi, la durabilité de ce modèle dépend de trois facteurs clés : d'abord, le degré de confiance du marché dans la logique de trésorerie ETH et la base de tarification des primes d'actifs ; ensuite, le soutien continu du prix de l'ETH lui-même ; enfin, l'efficacité de la collaboration au niveau d'exécution interne de l'entreprise, couvrant des aspects clés tels que la signature des contrats ATM et le rythme des dépôts de fonds, la capacité d'achat OTC d'ETH en gros, ainsi que le mécanisme de réinvestissement des revenus de staking.
Mécanisme de déclenchement d'un effondrement potentiel : quatre grands signaux d'alerte de risque
Bien que BMNR soit en plein essor, la vulnérabilité endogène de son modèle détermine qu'un effondrement en cascade pourrait se produire dans des conditions extrêmes. Les quatre principaux chemins de risque suivants méritent l'attention particulière des investisseurs :
(1) Le prix de l'ETH a subi une forte correction.
La valorisation des entreprises telles que BMNR et d'autres sociétés de type "trésorerie ETH" est fortement ancrée dans la valeur des ETH détenus en spot. Une baisse de l'ETH entraînera une réduction simultanée de la valeur nette par action (NAV) et du multiple de prime de capitalisation boursière (mNAV). Si, après une émission dans la plage de prime, l'ETH connaît un repli, cela pourrait déclencher une "double peine sur la base de valorisation et le récit du marché", amplifiant la baisse et aggravant la sortie de liquidités, entraînant une réduction rapide de la capitalisation boursière.
(II) Convergence de la prime mNAV et rupture de la chaîne de financement
Le mécanisme de flywheel sur lequel repose actuellement BMNR est basé sur une prime élevée de mNAV. Une fois que cette prime converge ou même tombe en dessous de 1, l'espace d'augmentation sera bloqué, plongeant dans une situation de dilution difficile à maintenir. Si des mesures telles que le rachat et le réinvestissement des revenus de staking ne sont pas mises en œuvre à temps pour stabiliser les indicateurs, cela sera interprété par le marché comme un arrêt de la logique de croissance, provoquant une inversion du sentiment sur le marché secondaire et accélérant le retrait des prix.
(3) Resserrement de la liquidité et incertitude réglementaire
En tant qu'actions de petite et moyenne capitalisation, la capacité d'absorption du marché primaire de BMNR est limitée, et l'efficacité du financement dépend fortement de l'humeur du marché et des conditions de liquidité macroéconomique. De plus, le comportement d'allocation d'actifs de type trésorerie ETH se situe encore dans une zone d'incertitude réglementaire. Si cela est défini à l'avenir comme "type ETF", "positions dérivées structurées" ou "opérations financières non commerciales", cela pourrait entraîner une élévation des obligations de divulgation d'informations, des restrictions sur les transactions ou l'application d'un cadre réglementaire plus strict, impactant ainsi sa base d'évaluation et ses canaux de financement.
(iv) Risque de surendettement de confiance dans la structure des sociétés écrans
BMNR et la plupart des actions de trésorerie ETH sont des sociétés coquilles de petite et moyenne capitalisation dont les activités sont à l'arrêt ou proches de la radiation. Avant la transformation stratégique, elles manquent d'une base durable de revenus et de bénéfices, et leur évaluation dépend fortement de la dynamique impulsée par le récit et le financement par émission d'actions. Cette structure est hautement comparable au modèle ICO : un récit fort emballé, échangeant des actions/jetons contre des ETH, construisant une évaluation élevée à court terme, mais lors d'un recul de l'ETH ou d'un blocage de financement, elles tomberont dans une crise de confiance en raison du manque de soutien opérationnel et d'ancrage de l'évaluation.
Une fois que la confiance s'effondre, que les préférences du marché s'inversent ou que la réglementation se resserre, les entreprises qui manquent de flux de trésorerie réels et de modèles de profit durables sous une structure de coquille seront confrontées à un risque extrême d'épuisement instantané de la liquidité et d'effondrement non linéaire de la valorisation.
Conclusion : La frontière des volants d'inertie réciproques sera finalement déterminée par la confiance.
Le parcours de BMNR représente un nouveau récit commercial qui fusionne la structure du capital avec les actifs cryptographiques. Grâce au mécanisme de flywheel mNAV, il amplifie rapidement l'évaluation dans un environnement de marché haussier, réalisant un renforcement réciproque entre "capitaux - actifs numériques - capitalisation boursière" ; en même temps, il lie profondément la volatilité de l'ETH, le sentiment du marché et l'incertitude réglementaire au sein de la structure de l'entreprise.
Cette structure présente des caractéristiques de levier élevé et de croissance rapide pendant les cycles haussiers, mais elle peut également avoir le potentiel de défaillance accélérée pendant les cycles baissiers. La baisse de l'ETH, le retour des primes, le refroidissement du marché secondaire et l'échec des émissions supplémentaires, ces variables qui ne constituaient pas un risque mortel, peuvent s'accumuler et se renforcer en raison de mécanismes réflexifs, entraînant finalement un effondrement non linéaire. Plus important encore : en tant qu'entreprise de micro-stratégie issue d'une transformation de structure de coquille, sa valeur fondamentale ne provient pas de ses capacités opérationnelles ou de sa productivité sur la chaîne, mais est basée sur les attentes du marché concernant sa "capacité à augmenter continuellement l'ETH et à créer de la valeur par action". Si cette attente est difficile à prouver, voire rencontrée par des contre-exemples, la base de confiance pourrait s'effondrer instantanément, rendant le mécanisme de flywheel difficile à maintenir.
En regardant l'effondrement après le retrait des ICO, le marché ne manque pas de souvenirs de la rupture de la foi structurelle. La différence cette fois-ci est que le « coquillage » provient d'une société cotée en bourse américaine ; mais la similitude est que, en l'absence de flux de trésorerie endogènes et de soutien d'activités réelles, tout mécanisme de « change de capital contre confiance » finira inévitablement par échouer à l'épreuve du temps. La capacité de BMNR à perdurer à long terme ne dépend pas de la quantité d'ETH qu'il peut acheter, mais de sa capacité à prouver qu'il est un gestionnaire d'actifs « basé sur la monnaie » capable d'exécution, et non un simple vecteur de transmission reposant sur une narration d'évaluation.