نظرة عامة على السوق

تشمل الأصول التي كانت أداؤها جيدًا مؤخرًا مؤشر راسل 2000، أسعار الذهب، الأسهم المالية، وسندات الخزانة الأمريكية، بينما تشمل الأصول ذات الأداء الضعيف الإيثيريوم، النفط الخام، والدولار الأمريكي. بينما كانت عملة البيتكوين ومؤشر ناسداك 100 تقريبًا على نفس المستوى.

لا يزال سوق الأسهم الأمريكية في حالة سوق صاعدة، والاتجاه الرئيسي لا يزال صعوديًا. ومع ذلك، قد تفتقر بيئة التداول في الأشهر القليلة المقبلة قبل نهاية العام إلى موضوعات الأداء، وسيكون هناك قيود على المساحة الصاعدة والهابطة في السوق. يقوم السوق باستمرار بتخفيض توقعات الأرباح للربع الثالث.

على الرغم من أن التقييم قد شهد تراجعًا مؤخرًا، إلا أن الانتعاش كان سريعًا أيضًا. حاليًا، لا يزال معدل الربحية لستاندرد آند بورز 500 يبلغ 21 ضعفًا، وهو أعلى بكثير من متوسط الخمس سنوات.

أعلنت 93% من الشركات المدرجة في مؤشر S&P 500 عن أدائها، حيث أن 79% من الشركات قد تجاوزت توقعات أرباحها لكل سهم، و60% من الشركات تجاوزت توقعات إيراداتها. أداء أسعار الأسهم للشركات التي تجاوزت التوقعات يتماشى بشكل أساسي مع المتوسط التاريخي، لكن أداء أسعار الأسهم للشركات التي خيبت الآمال أسوأ من المتوسط التاريخي.

الشراء هو أقوى دعم تقني في سوق الأسهم الأمريكية حاليًا. وقد وصلت أنشطة إعادة الشراء للشركات في الأسابيع القليلة الماضية إلى ضعف المستوى الطبيعي، حيث تبلغ حوالي 50 مليار دولار يوميًا، مما يعادل 1 تريليون دولار سنويًا، ومن المحتمل أن تستمر هذه القوة الشرائية حتى تتلاشى تدريجياً بعد منتصف سبتمبر.

تراجعت أداء الأسهم الكبيرة في قطاع التكنولوجيا في منتصف الصيف، ويرجع ذلك أساساً إلى انخفاض توقعات الأرباح، بالإضافة إلى تراجع حماس السوق لموضوع الذكاء الاصطناعي. ومع ذلك، لا يزال هناك إمكانات للنمو على المدى الطويل لهذه الأسهم، ومن الصعب أن تتراجع الأسعار بشكل كبير.

من أكتوبر من العام الماضي حتى يونيو من هذا العام، شهد السوق بعض أفضل عائدات المخاطر المعدلة في جيلنا. حتى اليوم، نسبة السعر إلى الأرباح في سوق الأسهم أعلى، والنمو في التوقعات الاقتصادية والمالية أبطأ، كما أن توقعات السوق بشأن الاحتياطي الفيدرالي أعلى، ومن الصعب نسبياً توقع أن يكون أداء سوق الأسهم في المستقبل كما كان في الأرباع الثلاثة السابقة. لقد رأينا علامات على أن الأموال الكبيرة تتحول تدريجياً نحو موضوعات الدفاع، ومن المتوقع أن لا تنعكس هذه الاتجاهات بسرعة، لذا من الأوفق تبني موقف محايد تجاه سوق الأسهم في الأشهر القليلة القادمة.

في اجتماع جاكسون هول، أدلى رئيس الاحتياطي الفيدرالي باول بأوضح بيان حتى الآن بشأن تخفيض أسعار الفائدة، حيث أصبح تخفيض الفائدة في سبتمبر أمرًا مؤكدًا. كما أشار إلى أنه لا يرغب في مزيد من تبريد سوق العمل، وزادت ثقته في مسار عودة التضخم إلى 2%. لكنه لا يزال يتمسك بأن وتيرة تخفيف السياسة ستعتمد على أداء البيانات المستقبلية.

لم تكن تصريحات باول هذه المرة أكثر تفاؤلاً مما هو متوقع، لذلك لم تُحدث ضجة كبيرة في الأسواق المالية التقليدية. فيما يتعلق بتوقعات خفض أسعار الفائدة هذا العام، لم يكن هناك أي تغيير تقريبًا عن السابق. إذا كانت بيانات الاقتصاد في المستقبل إيجابية، فإن توقعات خفض أسعار الفائدة بمقدار 100 نقطة أساس المُسعّرة حاليًا قد تُعدّل حتى.

تفاعل سوق العملات المشفرة بشكل قوي، وقد يكون ذلك بسبب الضغط الناتج عن تراكم المضاربين، بالإضافة إلى أن فهم لاعبي سوق العملات الرقمية للأخبار الكلية ليس موحدًا مثل الأسواق التقليدية. لكن لا يزال من غير المؤكد ما إذا كانت البيئة الحالية للسوق تدعم سوق العملات المشفرة للوصول إلى ارتفاعات جديدة. بشكل عام، للوصول إلى ارتفاعات جديدة، يجب أن تكون البيئة الكلية مريحة، ويجب أن تكون المشاعر أكثر جرأة، ولا يمكن أن تفتقر أيضًا إلى الموضوعات الأصلية للعملات المشفرة، وفي الوقت الحالي يبدو أن الموضوع الأكثر قوة هو نمو نظام Telegram البيئي.

في الوقت نفسه، فإن الزيادة الكبيرة في سوق التشفير مرتبطة أيضًا بتخفيض الولايات المتحدة الكبير لرقم التوظيف غير الزراعي للعام الماضي هذا الأسبوع، ومع ذلك، قد يكون هذا التخفيض مفرطًا، حيث يتجاهل مساهمة المهاجرين غير الشرعيين في التوظيف، وعندما تم إحصاء عدد الموظفين في البداية، تم احتساب هؤلاء الأشخاص، لذا فإن هذا التصحيح ليس له معنى كبير.

من خلال تجربة سوق الذهب، يظهر أن الأسعار ترتبط بشكل إيجابي في معظم الأوقات مع حجم حيازات ETF، ولكن في العامين الماضيين، تغير هيكل السوق، حيث فات معظم المستثمرين الأفراد وحتى المؤسسات زيادة أسعار الذهب، وأصبح المصدر الرئيسي للشراء هو البنوك المركزية.

ت slowed significantly after April, حيث زادت بنسبة 10% فقط في الأشهر الخمسة الماضية. يتماشى ذلك مع وصول سعره إلى ذروته في مارس. إذا انخفض العائد الخالي من المخاطر، فقد يجذب المزيد من المستثمرين إلى سوق الذهب والبيتكوين.

فيما يتعلق بمراكز الأسهم، في وقت مبكر من الصيف، كانت أداء الأموال الاستراتيجية الذاتية جيدًا، وتم تقليل المراكز في الوقت المناسب، وكان هناك فرصة للهجوم في أغسطس. مؤخرًا، كانت سرعة إعادة بناء المراكز للأموال الاستراتيجية الذاتية سريعة جدًا، وقد عادت المراكز إلى النسبة المئوية 91 التاريخية، لكن الأموال الاستراتيجية النظامية استجابت ببطء، حيث لم تصل حاليًا سوى إلى النسبة المئوية 51.

قام المضاربون على انخفاض السوق بإغلاق مراكزهم خلال فترة الانخفاض.

في الجانب السياسي، توقفت نسبة تأييد ترامب في الرأي العام عن الانخفاض، وارتفعت نسبة تأييد المراهنات، كما حصل ترامب على دعم من كينيدي الصغير، مما قد يؤدي إلى زيادة النشاط التجاري لترامب، وهو ما يعد في المجمل خبراً جيداً للسوق المالية أو سوق العملات المشفرة.

تدفق الأموال

سوق الأسهم الصينية مستمر في الانخفاض، لكن صناديق المفاهيم الصينية شهدت تدفقات صافية مستمرة. هذا الأسبوع، سجلت التدفقات الصافية 4.9 مليار دولار، وهو أعلى مستوى لها منذ خمسة أسابيع، وتدفق صافي مستمر للأسبوع الثاني عشر على التوالي، مقارنة بباقي الدول الناشئة، كانت الصين هي الأكثر جذبًا للتدفقات.

من وجهة نظر عملاء جولدمان ساكس، بدأوا في تقليص حيازاتهم من الأسهم الصينية (A-shares) بعد فبراير، والزيادة الرئيسية مؤخراً كانت في الأسهم الصينية المدرجة في الخارج (H-shares) والأسهم الصينية في الخارج.

على الرغم من انتعاش الأسواق المالية العالمية وتدفق الأموال، فإن سوق صناديق النقد ذات المخاطر المنخفضة قد شهد تدفقات مستمرة لمدة أربعة أسابيع، وارتفع إجمالي حجمها إلى 6.24 تريليون دولار أمريكي، مما يحقق رقماً قياسياً جديداً في التاريخ، مما يدل على أن السيولة في السوق لا تزال وفيرة جداً.

تستحق الحالة المالية الأمريكية الاهتمام، حيث يتم تداولها كموضوع رئيسي تقريبًا كل عام. من المحتمل أن تصل ديون الحكومة الأمريكية إلى 130% من الناتج المحلي الإجمالي خلال عشر سنوات، وسيصل الإنفاق على الفوائد فقط إلى 2.4% من الناتج المحلي الإجمالي، بينما إنفاق الدفاع للحفاظ على الهيمنة العالمية الأمريكية هو فقط 3.5%، وهذا واضح أنه غير مستدام.

تراجع الدولار

انخفض مؤشر الدولار بنسبة 3.5% خلال شهر مضى، وهو أسرع معدل انخفاض منذ نهاية عام 2022، ويرتبط ذلك بزيادة توقعات السوق لخفض أسعار الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي.

عند مراجعة بداية عام 2022، اتخذ الاحتياطي الفيدرالي سياسة رفع أسعار الفائدة بشكل نشط لمواجهة التضخم، مما أدى إلى تعزيز الدولار. ومع ذلك، بحلول أكتوبر 2022، بدأ السوق يتوقع أن دورة رفع أسعار الفائدة للاحتياطي الفيدرالي قد تقترب من نهايتها، وحتى قد يبدأ في التفكير في خفض أسعار الفائدة. أدى هذا التوقع إلى انخفاض الطلب على الدولار في السوق، مما أدى إلى ضعف الدولار.

يبدو أن السوق اليوم يعيد نفس سيناريو السنوات الماضية، لكن التلاعب في ذلك الوقت كان سابقًا لأوانه، بينما هذه المرة سينخفض سعر الفائدة قريبًا. إذا انخفض الدولار كثيرًا، فقد تعود عمليات التحكيم طويلة الأجل للظهور، مما قد يصبح قوة ضاغطة على سوق الأسهم.

الموضوعان الرئيسيان في الأسبوع المقبل: التضخم وإنفيديا

تشمل بيانات الأسعار الرئيسية معدل التضخم PCE في الولايات المتحدة، ومؤشر أسعار المستهلكين الأولي لشهر أغسطس في أوروبا، بالإضافة إلى مؤشر أسعار المستهلكين في طوكيو. ستقوم الاقتصاديات الرئيسية أيضًا بإصدار مؤشر ثقة المستهلك ومؤشرات النشاط الاقتصادي. في ما يتعلق بالتقارير المالية للشركات، ستركز الأضواء على تقرير إنفيديا يوم الأربعاء.

ستكون بيانات PCE التي ستصدر يوم الجمعة هي آخر بيانات أسعار PCE قبل القرار المقبل للاحتياطي الفيدرالي في 18 سبتمبر. يتوقع الاقتصاديون أن يظل معدل التضخم الأساسي PCE في نمو شهري بنسبة +0.2%، مع زيادة الدخل الشخصي والاستهلاك بنسبة +0.2% و+0.3% على التوالي، وهو ما يتماشى مع شهر يونيو، مما يعني أن السوق تتوقع أن يظل التضخم في وتيرة نمو معتدلة ولن ينخفض أكثر، مما يترك مجالاً لوجود مفاجآت سلبية محتملة.

نظرة على نتائج أعمال إنفيديا - تلاشى الغيم، ومن المتوقع أن يضخ حافزاً قوياً في السوق

أداء إنفيديا ليس فقط مقياسًا لمشاعر السوق المالية، ولكن أيضًا لمشاعر أسهم الذكاء الاصطناعي والتكنولوجيا. فيما يتعلق بـ NV، لا تزال الطلبات ليست مشكلة مؤقتة، والموضوع الرئيسي هو تأثير تأخير بنية Blackwell. بعد قراءة العديد من تقارير التحليل المؤسساتية، وجدت أن الرأي السائد في وول ستريت يعتبر أن هذا التأثير ليس كبيرًا، حيث يحتفظ المحللون بتوقعات متفائلة بشكل عام تجاه تقارير الأرباح هذه، وفي الأرباع الأربعة الماضية، كانت النتائج الفعلية لـ NVDA تتجاوز توقعات السوق.

أهم المؤشرات المتوقعة في السوق هي:

• الإيرادات 286 مليار دولار أمريكي، بزيادة 110% على أساس سنوي، وزيادة 10% على أساس ربع سنوي
• EPS 0.63 دولار أمريكي同比+133.3%,环比+5%
• إيرادات مركز البيانات 24.5 مليار دولار بزيادة سنوية قدرها +137% وزيادة ربع سنوية قدرها +8%
• معدل الربح 75.5% ثابت مقارنة بالربع الأول

أهم الأسئلة التي تهمني هي:

1. هل تم تأجيل بنية Blackwell؟

تعتقد UBS أن أول دفعة من رقائق Blackwell من NVIDIA قد تتأخر في الشحن لمدة 4-6 أسابيع كحد أقصى، ومن المتوقع أن تتأجل حتى نهاية يناير 2025. العديد من العملاء قاموا بشراء H200 التي تتمتع بأوقات تسليم قصيرة للغاية بدلاً من ذلك. لقد بدأت TSMC في إنتاج رقائق Blackwell، ولكن نظرًا لأن تقنية التعبئة CoWoS-L المستخدمة في B100 و B200 معقدة نسبيًا، فإن هناك تحديات في نسبة العائد، والإنتاج الأولي أقل من الخطة الأصلية، بينما تستخدم H100 و H200 تقنية CoWoS-S.

لكن، لم يتم تضمين هذا المنتج الجديد في التوقعات المالية الأخيرة:

نظرًا لأن Blackwell لن يدخل توقعات المبيعات قبل الربع الأول من عام 2024 Q4(2025، وأن NVIDIA تقدم فقط توجيه أداء ربع سنوي، فإن التأثير المحتمل على الأداء في الربعين الثاني والثالث من عام 2024 ليس كبيرًا. في مؤتمر SIG GRAPH الأخير، لم تذكر NVIDIA تأثير تأخير Blackwell GPU، مما يدل على أن التأثير المحتمل قد لا يكون كبيرًا.

2. هل ارتفعت متطلبات المنتجات الحالية؟

ثانياً، يمكن تعويض انخفاض B100/B200 من خلال زيادة نمو H200/H20 في النصف الثاني من عام 2024.

وفقًا لتوقعات HSBC، تم تعديل إنتاج لوحات B100/B200 )UBB( بنسبة 44٪، على الرغم من أن التسليم قد يتأخر جزئيًا حتى النصف الأول من عام 2025، مما يؤدي إلى انخفاض حجم الشحنات في النصف الثاني من عام 2024، ومع ذلك، زادت الطلبات على H200 UBB بشكل ملحوظ، ومن المتوقع أن تنمو بنسبة 57٪ من الربع الثالث من عام 2024 حتى الربع الأول من عام 2025.

وفقًا لذلك، من المتوقع أن تكون إيرادات H200 في النصف الثاني من عام 2024 حوالي 23.5 مليار دولار، مما ينبغي أن يكون كافيًا لتعويض الخسائر المحتملة البالغة 19.5 مليار دولار الناتجة عن إيرادات B100 وGB200 - وهو ما يعادل 500,000 وحدة من B100 GPU أو خسارة إيرادات ضمنية تبلغ 15 مليار دولار، بالإضافة إلى خسارة إيرادات إضافية من المرافق المرتبطة بقيمة 4.5 مليار دولار. كما نرى أيضًا مساحة صعود محتملة من الزخم القوي لـ H20 GPU، والتي تستهدف بشكل أساسي السوق الصينية، حيث قد يتم شحن 700,000 وحدة في النصف الثاني من عام 2024 أو إيرادات ضمنية تبلغ 6.3 مليار دولار.

علاوة على ذلك، قد يدعم الزيادة التدريجية في طاقة إنتاج CoWoS من TSMC زيادة الإيرادات من جانب العرض.

من جانب العملاء، تهيمن الشركات الأمريكية الكبرى في مجال التكنولوجيا على أكثر من 50% من إيرادات مركز بيانات NVIDIA، وأظهرت تعليقاتهم الأخيرة أن آفاق الطلب على NVIDIA ستستمر في الزيادة. تظهر نماذج التوقعات من Goldman Sachs أن النمو السنوي في الإنفاق الرأسمالي على الحوسبة السحابية على مستوى العالم سيصل إلى 60% و12% في عامي 2024 و2025 على التوالي، وهو أعلى من التوقعات السابقة ) التي كانت 48% و9%(. ولكن يمكن أيضًا ملاحظة أن هذا العام هو عام نمو، ومن غير الممكن الحفاظ على نفس مستوى النمو في العام المقبل.

فيما يلي ملخص لتعليقات كبرى شركات التكنولوجيا حول إنفاق رأس المال في مجال الذكاء الاصطناعي مؤخرًا، حيث تظهر هذه الشركات توقعاتها لزيادة إنفاق رأس المال في عامي 2024 و2025:

ألفابيت: من المتوقع أن تنفق 12 مليار دولار أو أكثر من النفقات الرأسمالية كل ربع سنة خلال ما تبقى من عام 2024، وقد تصل النفقات الإجمالية إلى 12 مليار إلى 13.5 مليار دولار.

مايكروسوفت: تتوقع أن تكون النفقات الرأسمالية في عام 2025 أعلى من عام 2024 لتلبية الطلب المتزايد على منتجات الذكاء الاصطناعي والسحابة.

من المتوقع أن تزيد النفقات الرأسمالية ربعياً لتلبية الطلب الحالي على خدمات الحوسبة السحابية والذكاء الاصطناعي الذي يتجاوز سعة مايكروسوفت.

من المتوقع أن تستمر القيود على السعة في خدمات الذكاء الاصطناعي في Azure حتى النصف الأول من السنة المالية 2025.

ميتا: خفضت توقعاتها لنفقات رأس المال لعام 2024 من